중요한 혁신사항은 수단과 목적의 지위 차이를 제거하는 것이다. 더 정확하게 말해서 도끼잡이 axemen 에 대한 승리로 귀결되는 도끼 axes 의 독립 전쟁이다. 이제 목적을 고르는 것은, 다시 말해 어느 머리를 잘라야 할지 정하는 것은 도끼라는 말이다. 도끼잡이가 할 수 있는 일은 전설의 마술사의 도제와 같은 방식으로 도끼를 멈추는 것이다. 도끼에는 없는 생각을 바꾸도록 하거나 혹은 감정에 호소하지 않는다.[이것은 일기가 아니다, 지그문트 바우만 지음, 이택광/박성훈 옮김, 자음과 모음, 2013년, pp244~245]
[라임펀드 사태 총정리3] 라임펀드 자산실사 결과 정리
금감원은 지난 2019.10.14. 라임측 발표와 달리 라임펀드의 편입자산 건전성 문제로 투자자 피해가 발생할 가능성을 우려하였다. 그래서 환매연기 펀드의 편입자산에 대한 객관적인 평가가 이루어 져야 실제 회수가능금액 추정과 신속한 환매 재개가 가능하다고 판단하였고 동 사태의 조기 해결을 위해 자산실사를 강력히 권고, 운용사 및 판매사 협의 하에 실사를 추진하였다.
이에 2019.11.4. ①플루토 FI D-1호, ②테티스 2호, ③플루토 TF-1호 3개 母펀드에 대한 자산실사를 개시하였다. 국내 자산에 주로 투자하는 ①플루토 FI D-1호, ②테티스 2호 2개 母펀드에 대하여 실사를 완료하였고, 2020.2.12. 라임자산운용에 최종 실사결과 통보하였다. 다만, ③플루토 TF-I호의 투자자산은 해외소재 기업의 P-note로 실사 완료시까지 상당 기간이 소요되는 상황이며 20220.3월말 완료를 예상하고 있다. 한편, ④CreditInsured1호(2,464억원)는 주요 자산이 플루토FID-1호(719억원), 플루토TF-1호(30억원), P-note(470억원) 등으로 구성되어 있어 기존 실사범위와 중복되는 사유로 실사 필요성이 크지 않아 이번 자산실사에 포함되지 않았다.
향후 라임펀드에 대한 실사결과를 반영하여 母․子펀드의 기준가를 순차 조정하게되면 판매사는 이를 子펀드 수익자에게 안내할 예정이다. 그 시점은 실사결과 수령일(T일)을 기준으로 T+4일이 되는 시점에 子펀드 기준가액 반영될 것으로 보인다. 한편, 국내투자 母펀드(①플루토 FI D-1호, ②테티스 2호) 기준가격 조정에 따른 子펀드 기준가격 조정은 2.14.∼2.21. 중 순차적으로 이루어질 예정이다. 그리고 해외투자 母펀드 중 ③플루토 TF-1호의 편입자산 자산 실사 실사도 조속히 완료될 수 있도록 지속 협의할 예정이라고 한다.
라임펀드 자신실사 결과 및 손실 예상액 수준
플루토 FI D-1호는 50~68%, 테티스 2호는 58~79% 회수가능 예상..
자산실사결과 등을 반영한 母펀드 손실 예상액을 살펴보면, 국내투자 母펀드인 ①플루토 FI D-1호·②테티스 2호의 경우 ①플루토 FI D-1호의 회수율은 68%～50% 이고, ②테티스 2호의 회수율은 79%～58% 수준 으로 나타났다. 이에 따른 예상 손실액은 라임이 보도자료를 통해 기 배포(2.14)한 상황이다. 유의할 자산 실사 점은 동 子펀드의 예상 손실액은 TRS 계약을 반영할 경우 더욱 확대될 수 있다 는 점이다. 국내투자 母펀드 관련 子펀드 중 TRS를 이용하여 母펀드에 투자한 子펀드는 29개 4,364억원 규모로 동 자금에 대해서는 TRS 레버리지 효과로 향후 결정되는 손실금액이 증가할 수 있다.
플루토 TF-1호의 경우 전액 손실 발생 가능성도 있어..
해외투자 母펀드인 ③플루토 TF-1호와 ④Credit Insured 1호를 살펴보면, 먼저 ③플루토 TF-1호는 아직 자산실사 결과가 나오지는 않았으나, 플루토 TF-1호가 투자한 싱가폴 소재 무역금융 중개회사인 R社의 계열사가 발행한 약속어음 P-note의 원금(5억 달러)은 5개 해외 무역금융펀드( 2개 IIG펀드, BAF펀드, Barak펀드, ATF펀드) 의 손실과 연동되는 구조로이므로 5개 해외 무역금융펀드의 투자손실이 2억 달러 자산 실사 이상 발생할 경우 플루토 TF-1호는 전액 손실 발생 가능한 상태 이다. 이미 라임자산운용은 2020.2.14. 보도자료를 통해 2020.2월 하순경 1억불의 원금 상각이 발생한다고 발표한 상태이다.
마지막으로 ④Credit Insured 1호의 경우 동 펀드의 편입자산을 확인한 결과, 플루토FID-1호(719억원), 플루토TF-1호(30억원), P-note(470억원) 등에 투자한 사실 확인되었으며 이는 다른 3개 母펀드의 실사결과에 따라 최종 결정되는 구조이다.
실사(Due Diligence)라는 것은 합리적인 사람이 타인을 위해 피해(Harm)를 예방해주기 위해 주의를 기울이는 행위를 뜻한다. 다시 말하자면, 합리적이고 이성적 판단으로 회사나 개인이 상대방과 계약을 맺기 전, 관련자 및 자산(Property)에 미칠 수 있는 피해를 예방하기 위해 철저한 조사(Investigation)를 하는 것을 뜻한다. 풀어서 이야기하면, 실사는 필연적으로 미리 알아보는 일과도 같은 것이고, 새로운 영역에 도전하기 전 실사를 통해 그 분야의 전문가가 되는 것이다.
건부 실사(Contingent Due Diligence)란?
조건부 실사(Contingent Due Diligence)는 새로운 투자나 계약을 고려하고 있는 매입자(Buyer)를 위한 여러 보호장치 중 하나이다. 조건부 실사는 회사나 개인이 이미 구매 의사를 상대측에 제의한 것을 전제로 하지만 계약에 대한 최종 의사 결정이 실사의 조사 결과물(Findings)에 달려 있다는 것을 의미한다. 이것은 회사나 개인이 조사 결과물에 만족하지 못할 경우 언제든지 계약이나 투자를 취소할 수 있다는 것을 뜻한다.
1 재정(Financial) 실사: 실사의 여러 영역 중 널리 알려진 재정 실사는 그 과정이 까다롭다. 기업에서 재정 감사(Financial Audit)를 실시할 때 재정 기록의 정확도(Accuracy)를 조사한다. 재정 실사의 목적은 전반적 재무 성과(Financial Performance) 및 안정도(Stability)에 대한 이해도를 얻고 그 외 다른 문제점이 있는지 파악하는 데 있다.
2 법률(Legal) 실사: 법률 실사를 통해 해당 기업(Target Company)이 법을 잘 지키고 있는지(Legally Subservient) 아니면 법적 문제에 휘말려 있는지(Embroiled) 확인해 볼 수 있다.
3 인사부(Human Resources) 실사: 인사부 실사는 회사의 가장 핵심적 자산(Vital Asset)인 고용인(Employee)에 집중된다.
4 행정(Operational) 실사: 행정 실사는 회사의 행정에 관련된 모든 부분을 조사하는 것을 뜻한다. 행정 실사의 목적은 기술(Technology), 자산(Assets), 시설(Facilities)의 상태를 확인하고 숨어 있는 위험(Risk)이나 채무(Liabilities)를 밝혀내는 데 있다.
5 환경(Environmental) 실사: 환경 실사는 회사 내부의 절차(Process)와 장비(Equipment) 그리고 시설(Facilities) 모두가 환경 규정(Environmental Regulations)을 준수하고 있는지 확인해 보는 것이다. 환경 실사의 목적은 계약이 최종 성사된 이후의 처벌(Penalties) 가능성을 제거하는 것이다. 여기서 말하는 처벌이란 소액의 벌금(Small Fines)에서부터 공장 폐쇄(Plant Closure)와 같은 엄중 처벌까지 포함한다.
6 경영(Business) 실사: 경영 실사는 회사의 고객이 누구인지 확인해 볼 수 있게 해 주며, 해당 사업 분야(Industry)를 정확히 짚어 낼 수 있게 해 준다. 현재의 고객을 이어받는 경우, 어떤 영향 및 위험이 있는지 예상해 볼 수 있게 도와준다.
국내 2위 가상자산 거래소 빗썸이 최근 美 30세 억만장자 샘 뱅크먼-프리드가 이끄는 가상자산 거래소 FTX와 매각을 협의 중인 것으로 파악됐다. FTX측에서 제시한 가격은 4조원대로 김앤장 로펌을 통해 협상 마무리 단계라고 내부 소식통은 전했다.
또 FTX가 실사를 하기 앞서 글로벌 최대 가상자산 거래소인 바이낸스도 김앤장을 통해 인수 의사를 밝힌 바 있다고 소식통은 전했다.
지난 22일 블룸버그 통신은 FTX가 빗썸을 인수하기 위해 몇 달간 협상을 진행 중이라고 보도했다. 이와 관련해 빗썸측은 블룸버그 통신에 "현 단계에서 어떤 것도 확인할 수 없다"고 공식적인 입장을 밝혔고, FTX측도 이와 관련해 어떠한 입장을 밝히지 않고 있다.
◆ 글로벌 빅4 가상자산 큰손 뱅크먼-프리드가 이끄는 FTX는 어떤 회사인가
▲ 사진 = FTX를 창업한 샘 뱅크먼-프리드
FTX를 창업한 뱅크먼-프리드는 매사추세츠공대(자산 실사 MIT)에서 물리학과 수학을 전공했다. 졸업 후 금융업계에서 일하다가 FTX를 창업해 억만장자 반열에 올랐다. 포브스 집계 기준 그의 최근 순자산은 205억 달러(약 26조6천5백억 원)로 평가된다.
바하마에 본사를 두고 있는 FTX는 시장가치가 320억 달러(약 41조 6천억 원)로 평가되며 세계 최대 가상자산 거래소인 코인베이스,바이낸스,후오비에 이어 글로벌 빅4대 거래소로 평가되고 있다.
FTX의 미국 법인인 FTX US는 최근 가상자산뿐만 아니라 증권 사업에도 진출했다. 온라인 증권거래 플랫폼인 로빈후드 지분을 7.6% 취득을 시작으로 로빈후드 인수를 저울질하고 있다.
한편, FTX는 최근 코인 폭락으로 디폴트에 직면한 가상자산 렌딩 업체인 ‘블록파이’도 인수를 추진중에 있다. FTX는 최근 유동성 위기를 겪고 있는 블록파이에 구제금융을 지원하며 부대조건으로 이 회사를 2억4000만 달러(약 3120억원) 내에서 인수할 수 있는 우선 매수 계약도 체결했다.
◆ 이번엔 빗썸 매각될까…빗썸 대장주 비덴트 매각 성사시 ‘잭팟’
▲ 도표 = 빗썸 지분구조, 출처 : 빗썸 사업보고서
현재 위 도표에 기재된 바와 같이 빗썸코리아의 절대 지분 73.56%를 보유하고 있는 빗썸홀딩스의 최대주주는 지분 34.22%를 보유하고 있는 코스닥 기업 비덴트다.
하지만 실질적 경영권은 빗썸의 창업자인 이정훈 의장이 아직도 갖고 있다는 것이 업계의 설명이다. 이정훈 전 빗썸홀딩스 의장의 실질적 지분은 디에이에이 29.98%와 BTHMB홀딩스 10.7%를 합치면 40% 가 넘는다.
이 같은 배경을 통해 빗썸은 지난 3월 정기추총에서 이정훈 전 의장의 최측근인 이재원 빗썸글로벌 실장을 대표이사로, 아이템베이 전 대표인 김상흠 이사를 이사회 의장으로 선임했다. 아이템베이는 이정훈 의장이 2002년도에 설립한 게임 아이템 거래소다. 자신의 최측근 선임을 통해 다시 한번 실질적 경영권을 과시한 이정훈 의장이 주요 경영 사안에 대해 보이콧을 할 경우 빗썸은 매각될 수 없는 구조다.
하지만, 최대주주인 비덴트측도 빗썸의 경영권 매각 시 동반 매각 권한(태그 얼롱)과 우선 인수 협상권, 그리고 빗썸홀딩스와 빗썸코리아의 이사 선임권을 모두 갖고 있기 때문에 이정훈 전 의장 또한 자산 실사 비덴트측의 입장을 무시할 수 없다는 게 법률 전문가들의 분석이다.
사정이 이렇다 보니 빗썸은 여러 차례 M&A 시장에 매물로 나왔지만 매각은 성사되지 않았다. 지난 해 빗썸은 매각주관사로 삼정KPMG를 선정해 JP모건 등 외국계 자본에 이어 자산 실사 넥슨 지주사 NXC, 위메이드트리 등 국내 게임사들과도 협상을 이어갔지만 끝내 매각은 성사되지 않았다. 앞서 2018년도에는 BK 성형외과 김병건 회장과도 인수 계약이 파기돼 현재는 서로 소송전만 난무한 상태다.
한편, 주식시장에서는 ‘버킷스튜디오→인바이오젠→비덴트→빗썸홀딩스→빗썸코리아’로 이어지는 지분구조로 인해 버킷스튜디오와 인바이오젠,비덴트는 빗썸 테마주로 주식 투자자들에게 인식돼 있다.
최대주주의 모회사인 버킷스튜디오와 빗썸코리아 양사는 각각 60억 원씩 출자해 라이브 커머스 업체인 빗썸라이브를 설립하며 서로간의 시너지 효과도 기대했다. 기존 커머스 사업을 리뉴얼해 블록체인을 적용한 커머스 플랫폼으로 진화시킨다는 복안이다.
소식통 관계자는 “지난달 김앤장 로펌을 통해 실사를 마무리 하는 과정에서 최근 루나,테라 사태가 겹쳐 가상자산 시장이 폭락해 협상이 잠시 지연되고 있다”며 “매각 가격은 4조 원대에서 협상이 이뤄지고 있다”고 설명했다.
엑셀 오류가 낳은 비극적(?) 상황에 대하여
By Bohao Zhao, CC BY 3.0, 링크
부동산 업계에 따르면 작년 말 IFC를 인수한 브룩필드 프로퍼티 파트너스가 매입 당시 글로벌 회계·컨설팅 기업 삼정KPMG에 맡긴 실사 보고서의 오류가 뒤늦게 발견돼 투자에 참여한 기관투자자들을 난처하게 만들고 있다. [중략] 보고서에 따르면 2013년 5월부터 2019년 4월까지 임대차 계약을 맺은 홍보대행사 마콜은 현대 IFC2빌딩 16층에서 1,329m2와 222m2로 두 개 공간을 나눠 사용하고 있는데 삼정KPMG는 마콜의 임차 면적을 실제 보다 약 20~30배 가까이 크게 계산한 것으로 확인됐다. 부동산금융 업계 관계자는 [중략] “컨설팅 업체에서 엑셀로 계산하는 과정에서 오류가 발생했으며, 지금까지 한 번도 보지 못한 일”이라며 놀랍다는 반응을 보였다..[여의도 IFC 투자자들, 가치평가 오류에 패닉]
재밌는 기사가 있어 소개한다. 여의도IFC는 3개의 프라임 오피스 빌딩과 복합쇼핑몰 IFC몰, 5성급 호텔인 콘래드 서울로 이뤄져 있고, 지난 해 상업용 부동산 시장에서 가장 큰 규모라 할 수 있는 자산 실사 2조5천억 원 수준에 거래된 것으로 알려진 매머드급 자산이다. 이명박이 서울시장으로 재직하던 당시 AIG에게 99년 임차권이라는 특혜를 주며 AIG에게 개발을 독려하였고, 이후 한동안 공실률이 높아 여의도 오피스 시장의 착시현상을 부추기던 자산이라는 눈총도 받은 바 있는 여러 구설수에 올랐던 자산이기도 하다.
인용기사를 보면 에쿼티 투자자로 보이는 브룩필드 프로퍼티 파트너스가 선·중순위 투자자를 모집하기 위한 실사보고서에 하자가 발견된 것으로 보인다. 실사보고서라 함은 영어로 Due Diligence라 표현하며 투자자들에게 매입자산에 대한 정확한 정보를 제공하기 위한 기초자료라 할 수 있다. 이 보고서는 기술, 법률, 수요, 세금 등 각종 사업위험에 대한 타당성 분석을 제공하는 종합적인 검토보고서라 할 수 있으며 통상 기사에 언급한 삼정KPMG와 같은 회계·컨설팅 업체가 보고서의 취합을 책임진다.
오류가 발견된 부분은 여러 타당성 중에서 수요에 관한 부분이다. 회계 혹은 재무모델 담당자는 예상매출과 예상비용이 입력된 예상재무제표를 만들어 현금흐름 분석모델을 만들어 예상영업수익과 예상수익률 등을 계산하여 투자자들에게 제공한다. 그 과정에서 수요의 예측은 모든 개발 사업에서 가장 중요하게 여기는 지표이기 때문에 투자자들이 가장 꼼꼼하게 따지는 부분이기도 하다. 그런데 그러한 예측수요를 과대 추정하는 오류가 발견됐다면 투자를 유치하려는 이의 신뢰성에 큰 타격을 주는 일인 셈이다.
과대 추정한 임차면적은 사실 연면적 50만5236㎡에 달하는 IFC의 전체 면적에 비해서는 그리 크지 않은 비중이라 여겨진다. 그리고 이러한 엑셀 오류가 “지금까지 한 번도 보지 못한 일”일 정도로 극히 드문 일도 아니다. 다만 거래의 규모 등으로 인한 화제성을 비추어 볼 때 브룩필드나 삼정KPMG에게 무척 곤혹스러운 일임은 분명하다. 더구나 이렇게 기사화까지 됐다는 것은 분명 내외부에 시기하는 적이 있다는 정황도 있다. 사업 리스크 중에 거론되지는 않지만, 바로 “실무담당자 리스크”가 발생한 것이다.
국내에서는 이러한 자산 실사 컨설팅 오류가 발생하면 엄청난 손실이 아니라면 유야무야 넘어가는 경우가 많다. 하지만 외국에서는 확실히 클레임을 걸어 손해를 배상하게 하는 일이 많다고 한다. 그렇다면 브룩필드가 삼정KPMG 등에게 클레임을 제기할 가능성도 배제할 수 없을 것 같다.. 그렇게 되면 삼정은 명성에 오점을 남기는 것 뿐 아니라 금전적 손해를 입을 지도 모르겠다. 타당성 분석기법의 발전에 큰 기여를 한 엑셀이 한편으로는 편리한 만큼이나 치명적인 흉기로 둔갑할 수도 있다는 한 사례로 기록될 만 하다.
‘신용평가사’라는 도끼
지난번 글에서 살펴보았던 KT ENS “대출사기“건에 대한 더벨의 분석기사다. 전체적인 그림보다는 대출과정에서의 신용평가사의 부실한 자산실사에 대해 지적한 기사다.
금융투자업계 전문가들은 KT ENS 사태의 핵심 원인으로 자산 유동화의 기초자산에 대한 실사가 이뤄지지 않았다는 점을 꼽았다. 또 기초자산이 지나치게 과다 계상됐는데도 자산유동화 과정에서 가치의 적정성에 대해 아무도 의심을 품지 않은 점을 의아하게 여겼다. 자산유동화를 위한 합리적인 절차를 거치지 않은데다 기초자산의 가치도 적절치 않지만 신용평가 과정에서 걸러지지 않았다는 것이다. [중략] 증권사 구조화금융 담당자는 “규제의 유무와 상관없이 유동화를 하면서 실사와 가치 평가를 빼먹는 일은 거의 발생하지 않는다”고 전했다. 하지만 “대부분의 절차가 법이나 규제로 강제되는 사항이 아니기 때문에 꼭 필요한 절차를 생략할 가능성도 항상 열려 있다”고 평가했다.[구조화 신용평가, ‘위험고지·여과’ 기능 부실, 2014년 2월 17일, 머니투데이 더벨]
자산실사는 여러 의미로 쓰이지만 주로 “다양한 산업분야에서 회사 혹은 취득, 합병, 기타 유사한 금융 계약 이전에 잠재적 인수자가 그 목적회사나 자산의 가치와 위험을 평가하는 일련의 과정”으로 정의할 수 있다. 따라서 KT ENS 매출채권 유동화 건에 있어서의 자산실사 시에는 유동화의 기초자산인 KT ENS와 협력사의 재무상황 및 회계의견이랄지 계약서에 대한 법률의견, 나아가 기초자산의 과다계상 여부 등이 면밀히 검토되었어야 할 것이다. 하지만 인용기사를 보면 해당 신용평가사가 꼭 그렇게 하지만은 않은 것 같은 뉘앙스다.
자산실사를 영어로는 Due Diligence라고 한다. 왠지 “자산실사”란 우리말과 딱 들어맞지 않아 어색한데, 이러한 과정은 영미권의 금융시장에서 처음 시작하며 그들이 쓰기 시작한 것인 만큼 그들의 표현이 오리지널이고, 이 과정을 들여온 우리가 그 본래의미에 맞게 고쳐 쓰고 있는 것이라 할 수 있다. 이 용어는 1933년에 제정된 미국의 증권법 제11조의 조항 제목으로 처음 등장하였는데, 브로커 또는 딜러가 그들이 파는 주식을 소유하는 회사를 조사/분석하도록 강제한 조항이다. 이러한 어원을 살펴보면 대충 그 의미가 와 닿을 것이다.
다시 해당 사건으로 돌아가 살펴보면, 기사는 과연 신용평가사가 그러한 “상당한 주의(due diligence)”를 기울였는지 의문을 제기하고 있는 것이다. 금융기관은 여신승인의 절차로 제3의 전문기관의 의견을 그들의 승인근거로 삼으려 신용평가사에 기대고, 신용평가사는 제한적 정보로만 자산을 판단하였다는 것을 핑계로 – 심지어는 스스로 언론기관이라는 핑계로 – 책임지지 않는 평가 등급을 매기고, 금융기관은 그럼에도 불구하고 다시 그 책임 없는 평가 등급을 근거로 여신을 승인한다. “신용”이란 표현이 굉장한 불신용의 관계 속에 엮인 셈이다.
중요한 혁신사항은 수단과 목적의 지위 차이를 제거하는 것이다. 더 정확하게 말해서 도끼잡이 axemen 에 대한 승리로 귀결되는 도끼 axes 의 독립 전쟁이다. 이제 목적을 고르는 것은, 다시 말해 어느 머리를 잘라야 할지 정하는 것은 도끼라는 말이다. 도끼잡이가 할 수 있는 일은 전설의 마술사의 도제와 같은 방식으로 도끼를 멈추는 것이다. 도끼에는 없는 생각을 바꾸도록 하거나 혹은 감정에 호소하지 않는다.[이것은 일기가 아니다, 지그문트 바우만 지음, 이택광/박성훈 옮김, 자음과 모음, 2013년, pp244~245]
괴테의 ‘마술사의 도제’라는 이야기를 바우만이 인용하며 현대사회에서 “수단과 목적의 지위 차이가 제거”된 상황의 설명에 사용했다. 현대 사회에서 도끼는 도끼 잡이의 의지와 상관없이 계속 움직인다. 도끼는 감정에 호소하지 않고 기계적으로 – 때로는 자체의 생존의지로 – 작동한다. 현대 전쟁의 학살자는 칼을 휘두르는 것이 아니라 사무실의 컴퓨터 조작자처럼 ‘실행 버튼’을 누를 뿐이다. 현대 자본주의에서의 신용평가사도 어쩌면 도끼와 비슷한 위치에 있는지도 모른다. 수단이 아닌 목적이 된 존재. 그렇다면 그 도끼의 도끼 잡이는 누구일까?
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구조화 금융, 그 자체가 악(惡)인가?
어찌 보면 구조화 금융도 사실 말이 자산 실사 어려워보여서 그렇지 기존의 자금조달과 크게 다를 바가 없을 수도 있다. 자금조달은 금융시장 혹은 자본시장에서 돈을 빌리고 싶은 사람(또는 기관)과 돈을 빌려줄 수 있는 사람(또는 기관)이 시장에서 존재할 때에 발생한다. 즉 수요와 공급이 상호 맞교환되는 상황이다. 구조화 금융은 이러한 기존의 자금조달에서 몇 가지 특수한 기법이 더해진 것이라 할 수 있다.
개인적으로 구조화 금융의 가장 큰 특징을 들라면 ‘맞춤식 금융’이라고 이야기하겠다(어쩐지 동어반복처럼 들리지만). A 회사가 1백억 원의 자금이 필요할 경우 회사는 자체적인 판단으로 증자를 할 것인지 아니면 은행에서 대출을 받을 것인지 결정하고 그 시장에서 자금을 조달하였다. 구조화 금융은 금융자문사가 그 자금조달의 목적 및 성격을 분석하고 그것의 자금조달 방안을 쪼갠다.
만약 이 자금이 부동산 개발사업에 쓰일 돈이라면 그것은 단순한 회사의 운용자금과는 달리 일정수익의 창출이 기대된다. 그러므로 미래의 현금흐름의 분석이 중요하다. 큰 수익창출이 기대되면 이것을 바탕으로 자금공급자들에게 보다 유리한 조달조건을 얻어낼 수 있기 때문이다. 그러므로 금융자문사는 이 사업타당성을 검증해줄 객관적인 신용평가기관을 선정하여 자산실사(Due Diligence)를 실시한다. 이 과정에서의 좋은 평가는 상품(즉 1백억 원의 자금조달)의 가치를 높여준다.
그 다음으로 자금조달 주체를 결정하는데 이 말은 A회사가 차주가 될 것인지 아니면 또 다른 주체가 차주가 될 것인지를 결정하는 과정이다. 이 과정이 소위 ‘부외금융(off-balance sheet financing)’ 기법인데 보통 A회사가 주주가 되는 ‘특수목적법인(Special Purpose Company)’인 B회사를 설립하여 B가 차주가 되는 방식이다. 이 방식이 기업이나 금융기관이 통제받지 않고 대출을 증대시킨 주범으로 간주되고 있기는 하지만 어찌 되었든 SPC설립의 목적 중 중요한 것 하나는 자금의 사용을 A회사와 절연시켜 부동산 개발이라는 사업목적에만 쓰이게 하겠다는 것이다.
B회사의 설립 여부가 결정되었으면 이제 1백억 원의 자금조달 구성방법이다. 일단 금융자문사는 A회사가 일정비율의 자본금(예를 들어 1백억 원의 20%)을 태워 책임감을 부여시키려 한다. 더불어 A회사 입장에서도 출자를 해야 그 배당을 얻게 된다. A사가 자산 실사 가장 많은 위험을 부담하는 동시에 가장 많은 수익을 가져갈 것이다. 그 다음으로 금융자문사 – 이제 주선의 기능으로 바뀌게 되었는데 – 는 80억원을 부담할 은행을 찾아 나선다. 은행은 A회사의 신용등급, 자산실사의 결과 등을 감안하여 B회사에 자금을 대출해준다. 이 과정에서 실질적으로 신생회사인 B는 A회사에 준하는 대접을 받게 된다. 위험은 A회사보다 적고 수익(대출이자) 또한 상대적으로 적다.
1백억 원을 투입하여 부동산 개발을 하고 분양을 하여 1백 50억원의 수익을 올렸다고 가정하자. 먼저 B회사는 대출이자를 10억원 내고 세금을 15억원 낸다. 나머지 25억 원은 A회사의 배당으로 지급된다. 그리고 B회사는 청산된다. 모두가 행복한 상황이다. 이것이 선순환이다. 그런데 분양에 실패했다고 가정하자. 실패한 원인이야 다양하겠지만 어쨌든 은행으로서는 부실대출이 된 셈이고 국가는 세금을 못 걷고 A회사는 막대한 손해를 입게 된다. 악순환이다.
이 과정이 악순환의 구렁텅이에 빠지지 않게 하려면 어떻게 하면 될까? 거시적인 차원이나 미시적인 차원에서 다양한 것들이 고려되어야 할 것이다. 1) 경기가 좋아서 자산 실사 사람들이 구매력이 있어야 할 것이고, 2) 해당 사업의 사업성이 우수하여야 할 것이고, 3) 이러한 과정을 신용평가기관이 자산실사에 충실히 담아야 할 것이고, 4) A회사의 사업수행능력이 뛰어나야 할 것이고, 5) 금융자문사가 구조를 잘 짜야 할 것이고, 6) 은행이 이런 일련의 과정을 잘 이해하고 부실대출 방지에 만전을 기해야 할 것이다.
말이 그렇지 쉽지 않은 일이다. 서브프라임 모기지 사태는 대출업체의 막가파식 대출 – 즉 6번 과정의 실패 – 이 한몫했지만 이는 또한 미국에서 전국적으로 집값이 한번도 떨어진 적이 없다는 1번 과정에 대한 과신이 문제가 되었다. 그리고 모든 금융기관들이 그렇게 광적으로 그 시장에 몰려들게 한 것은 3번 과정에서의 심각한 실패가 한몫하였다. 이 과정은 어쩌면 금화를 만듦에 있어 실질적으로 담겨야 할 금의 양보다 적게 만드는 악화(惡貨)의 주조과정과 비슷하다. 예전에는 그런 짓을 탐욕스러운 군주가 저질렀지만 이번에는 탐욕스러운 신용평가기관이 저질렀다.
예전에는 화폐 자체를 악으로 보기도 하고, 이자를 받는 행위를 죄악시하기도 자산 실사 하고, 금융기관 자체를 금권주의의 상징으로 간주하기도 하고, 불태환 지폐를 사기라고 여기기도 하고, 지급준비율이 엉터리라고 하기도 했다. 아직도 그렇게 생각하는 사람이 있겠지만 대부분은 열거한 기능을 시장에 필요한 요소들로 받아들이고 있다. 그것이 어떻게 기능하느냐 하는 자산 실사 문제는 어찌 보면 보다 큰 시스템적인 문제일 것 같다. 같은 이치로 이번 금융위기의 주범으로 구조화 금융 그 자체를 지목하는 것은 다시 한번 생각해볼 필요가 있다. 화폐가 나빠서 신용위기가 왔다기보다는 그 화폐를 지배하는 자가 어떠한 의도를 가지고 사용했는지를 바라볼 필요가 있다는 말이다.
합병비율 산정시 활용되는 자산가치 산출방법을 합리적으로 개선하였습니다.
최근 합병이 기업 결합의 중요 수단으로 자리매김하고 있으며 합병당사회사, 주주 등 이해관계자의 관심이 꾸준히 증가하고 있으나, 현행 합병비율 산정방식이 회계제도 변화와 자산의 실질가치를 적절히 반영하지 못하는 한계가 있었습니다.
이에 금융감독원은 기업의 실질이 적절히 반영될 수 있도록 자산가치 산출방법을 개선하는 등 「증권의 발행 및 공시 등에 관한 규정 시행세칙」을 개정(2021.4.12. 시행)하였습니다. (출처 : 금융감독원)
1. 주요 개정내용
전환권 효과에 대한 규정화(제5조제1항단서)
• (현행) 전환사채 등 향후 자본금을 증가시킬 수 있는 증권의 권리 행사 가능성이 확실*한 경우 전환 효과를 고려하여 자산가치**를 산정하도록 실무안내로 운영하였습니다.
* 예시) 합병가액이 전환가액보다 높고 전환 청구기간이 도래한 경우 등
** 1주당 자산가치 = (직전사업연도말 순자산 ± 조정항목) ÷ 발행주식총수
• (개정안) 전환가능성이 확실한 경우 전환을 가정하여 순자산 및 발행주식 총수에 반영하도록 규정화하였습니다.
투자주식 평가방법의 합리화(제5조제2항제2호 및 제3호)
• (현행) 취득원가로 평가하는 시장성 없는 주식의 순자산가액이 취득원가보다 낮은 경우에만 그 차이를 차감하였습니다.
• (개정안) 순자산가액이 취득원가보다 높은 경우 그 증가분을 반영하도록 개선하였습니다.
※ 다만, 손상된 비시장성 투자주식을 별도의 손상 환입 검토 없이 증액하는 것은 자산가치 과대평가 우려가 있어 허용하지 아니함
• (현행) 시장성 있는 주식을 평가하는 세부 규정이 없어 평가방법 및 시점에 따라 실제가치가 적절히 반영되지 못하였습니다.
• (개정안) 시장성 있는 주식의 경우 분석기준일의 시가로 평가하도록 규정화했습니다.
자기주식 가산시점 변경(제5조제2항제6호)
• (현행) 순자산은 최근사업연도말로 평가하는 반면, 자기주식은 분석기준일 시점으로 가산하도록 하여 합병 당해연도에 취득한 자기주식만큼 자산가치가 과대평가될 소지가 있었습니다.
• (개정안) 최근사업연도말 시점에 자기주식을 가산함으로써 조정시점을 순자산 평가시점과 일치시켰습니다.
연결재무제표 활용도 제고(제5조제2항제7호)
• (현행) 비지배지분 조정의 근거가 없어 연결재무제표를 활용하지 못하고 별도재무제표를 기준으로 평가가 이루어졌습니다.
• (개정안) 비지배지분 차감 근거를 마련하여 연결재무제표로 합병가액을 산출할 수 있도록 하였습니다.
전기오류수정 반영 범위 확대(제5조제2항제10호)
• (현행) 전기오류수정과 관련하여 전기오류수정손실만 자산가치에 반영하도록 보수적으로 운영하였습니다.
• (개정안) 전기오류수정이익도 자산가치에 반영할 수 있도록 평가방법을 개선하였습니다.
2. 시행일 및 기대효과
□ (시행일) ‘21.4.12일 이후 최초로 제출되는 주요사항보고서부터 적용됩니다.
□ (기대효과) 합병비율 산정시 활용되는 자산가치가 합병 당사회사의 실질가치를 적정하게 반영할 수 있도록 관련 규정이 정비됨으로써,
• 연결재무제표 중심의 합병비율 산정을 가능하게 하였으며, 합리적인 합병비율 산출로 주주의 권리 보호와 함께 합병비율에 대한 시장의 신뢰가 제고될 것으로 기대합니다.
☞ 증권의 발행 및 공시에 관한 규정시행세칙 개정내용 확인:
금융감독원 홈페이지(www.fss.or.kr) → 법규정보 → 금융감독법규 → 현행법규 → 금융투자관련법규 → 자본시장과금융투자업에관한법률 및 관련규정 → 증권의 발행 및 공시 등에 관한 규정 시행세칙
☞ 자세한 내용은 삼일아이닷컴 홈페이지에서 확인하실 수 있습니다.
삼일: Issue & Focus
최근 합병이 기업 결합의 중요 수단으로 자리매김하고 있으며 합병당사회사, 주주 등 이해관계자의 관심이 꾸준히 증가하고 있으나, 현행 합병비율 산정방식이 회계제도 변화와 자산의 실질가
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